出品：新浪財經上市公司研究院

　　作者：光心

　　2025年11月26日晚，麥格米特發布公告，稱公司向特定對象發行股票的相關事項已獲得深交所審核通過。

　　根據后續發布的注冊稿，本次定增募資總額不超過26.63億元，募資凈額將投入研發中心擴展及智能電源電控測試中心項目（總投資額1.88億元）、長沙產業中心二期項目（8.28億元）、泰國生產基地二期項目（8.36億元）、株洲基地擴展項目（1.78億元）、補充流動資金（7.7億元）。

　　一系列公告之后，麥格米特股價迎來上漲，12月4日到12月18日共計十一個交易日內公司股價漲幅達15%。

　　這一反應符合市場預期。自去年10月，公司宣布與英偉達的合作關系以來，麥格米特進軍AIDC電源的進程便受到市場的密切關注，而此次定增被視作公司切入AIDC產業鏈的關鍵一步，是為后續電源產品出貨放量做出的有力研發與產能支撐。

　　而值得注意的是，當下AIDC的供電體系轉型還處于應用前期，產業格局還存在著諸多變數。

　　一是技術路線尚不清晰。

　　供電體系向HVDC（High Voltage Direct Current，高壓直流）演化并非是AI行業特有，出于物理規律的限制，所有大規模輸電場景為保證經濟性和穩定性，最終都會向高壓、直流方案轉移。

　　一方面，當傳輸功率達到一定水平，低電壓、高電流方案意味著更高的熱損耗，從而對線纜截面、散熱設備提出更高要求，運營方的銅耗、占地成本急劇增加。

　　另一方面，高壓下的交流方案存在電容效應，會產生能量損耗和相位偏移，出于此物理因素的限制，高壓方案需要與直流方案進行匹配，HVDC架構由此而生。

　　如海上風電的海纜領域將高壓柔性直流方案作為電力傳輸的最終解法，也是遵循上述邏輯。

　　而AIDC的電力系統又存在一定的特殊性。由于AI供配電體系是將“粗暴”的電網與“嬌貴”的精密電子進行銜接，相比傳統配用電場景需要更多層級的轉換，對電力調節的精準度與穩定性要求也更高。

　　這種多級結構導致AIDC的擴建中銅材用量與占地面積的膨脹更加明顯，高性能的要求則帶來技術突破與應用落地方面的難點。

　　2025年GTC大會上，英偉達牽頭發起電源架構變革，其會上發布800V高壓直流Kyber Side Car方案，其上游供應商迅速跟進，各家背后的技術不盡相同。

　　根據《數據中心800V直流供電技術白皮書2.0》，目前高壓直流系統主要有三種技術方案：

　　一是用常規變壓器加AC/DC的電源方案，此路線就是目前的常規方案，只是將輸出電壓抬高。其中的關鍵技術是AC/DC電路，其門檻并不算高，中恒、盛弘、禾望、科士達、科華等企業均具備相關產品生產能力。

　　二是巴拿馬電源，該方案跳出傳統的“降壓-整流-逆變”的多級轉換架構，轉而通過高度集成的功率模組，實現一次性的高效轉換。

　　據臺達電子交流紀要，該方案理想的技術形態應該是板載形式，即將電源直接集成進服務器機架中。但該模式對電源體積及布線結構提出極高要求，現在仍無法實現。

　　目前業內多采用power shelf形式，相關固件需要放置在服務器柜中，臺達電子和麥格米特的產品均采用該種形態。

　　三是SST（固態變壓器），與傳統變壓器相比，SST通過半導體器件（SiC/GaN等）替代了鐵芯和銅線的繞組結構，該技術體積最小、效率最高、施工周期最短，被市場視作AIDC供電的最終解決方案。

　　但該方案的行業標準、技術沉淀和產業鏈成熟度均不足，僅臺達、四方、西電等企業嘗試示范應用。

　　未來哪種路線將會勝出還猶未可知，這一方面取決于各方案的實際發展進度，另一方面取決于AIDC的電力需求演變，而這一過程還主要以海外市場為主導，更增添了競爭中的不確定性。

　　二是市場空間尚不明確。

　　今年4月1日，麥格米特曾召開定增交流會，會上表示AI服務器電源市場需求廣闊，預計二季度獲得訂單。而4月30日的一季度業績交流會上，麥格米特對AI電源業務給出詳細的全年業績指引，稱樂觀估計約有5億元營收。

　　麥格米特2024年全年營收為82億元，這意味著2025年AI服務器電源貢獻的增速不過6%。市場對此并不滿意，一季報期間麥格米特股價運行在年內低點。

　　當下AI服務器電源業務并未帶來顯著經濟效益的原因有二：

　　一是HVDC的放量或在2027年，當下還未形成規模化需求。市場普遍認為，英偉達Rubin ultra的推出將會是HVDC放量的標志性事件，彼時兆瓦級別的單機柜功率將必須采用HVDC方案。而根據目前的時間節點規劃，Rubin ultra在2027年下半年才能正式實現量產。

　　二是各家廠商還未推出有力的解決方案，當下出貨仍以常規產品和替代方案為主，產品結構切換與價值攀升需要時間。麥格米特管理層表示，今年AI電源出貨仍以5.5千瓦模塊的power supply為主，明年電容模塊、電池模塊可能放量，高壓模塊則需要等到明年年底或后年。

　　受制于上述因素，目前HVDC市場空間仍未有客觀可靠的測算數據。而我們按照當下power shelf產品的價值量對整體市場價值進行測算，可以大致估計該領域潛在的市場表現。

　　據臺達電子交流紀要，臺達power shelf產品的單瓦價格大概在4-5元左右。再根據Semi Analysis統計，2023年到2026年全球數據中心IT電力需求增長量為47GW，其中興建智算中心驅動的電力需求為40GW。

　　若對這部分智算中心的電力系統進行置換，則意味著三年間產生的收入為1600-2000億元，對應每年收入不超過700億元，這個數據是2024年中國手游市場規模的1/5，是白酒市場規模的1/10。

　　值得注意的是，HVDC的競爭格局與其他賽道有所不同。此外，上述測算只是采用歷史裝機數據、當下不完備的產品形態進行的空間測算，當下AIDC建設、相關產品迭代持續加速，未來HVDC具體表現如何，只有市場知道答案。

　　三是等待HVDC放量期間，研發與產能投入是一筆不小的支出。

　　根據麥格米特定增募集說明書，此次募投項目總體投資規模達20.3億元，接近2025年三季度末公司的固定資產總額。募投項目建設期為三年，預計第三年開始投產，并于第八年達到滿產。

　　三年建設期間，麥格米特還需要持續進行研發投入，參考2024年約10億元的投入，三年的持續支出并不算少。

　　也就是說，此次募投，投資者承擔的核心成本包括20.3億元的投資額、高額研發投入、長達八年的市場變動風險。

　　而公司近年傳統業務表現并不算太好，毛利率與凈利率持續壓降，2025年前三季度公司凈利率僅有3.54%，單第三季度還出現上市以來的首次扣非歸母凈利潤虧損。

　　若新產品未能有效改善麥格米特的盈利能力，未來公司凈利率仍運行在5%-10%水平。則按照公司募集說明書中給出的60億元達產年預期收益，其對應的歸母凈利潤約為3-6億元，對比此前高昂的成本，該項目或許并不具備太大的吸引力。

　　綜上，建議重點關注麥格米特高壓產品的價格成本構成與盈利能力。